《財報狗這樣選對成長股 》讀書筆記: 成長股怎麼找？5個關鍵思維

最後更新：2024-01-17

我們都沒有時光機，無法預測未來誰是成長飆股，
僅能透過獲取當下有限的資訊，消化、整合後形成自己的看法，但也未必正確，需適時調整，
並且當有新資訊出現時，也需將其輸入我們腦袋裡原有的判斷模型，動態調整我們對整體產業與趨勢的理解。

《財報狗這樣選對成長股》這本書告訴讀者可透過 : 6個主要面向來分析產業未來趨勢(在本篇只列出5個最主要的)，最後Top-down透過財報指標挑選產業中的優良成長公司，讓投資人有可能獲得額外的報酬，

以下將依照重要順序做說明：

1. 政策法規方向
2. 科技發展趨勢
3. 客戶經營績效
4. 關鍵獲利因子
5. 公司投資成果

這篇文章是關於台股產業分析的研究，從《財報狗這樣選對成長股》書中摘錄出重點與心得。

雖然書本出版於2015年，在政策及科技發展部份，多半不適用於現今，但其中的分析面向、對投資的思考方式、書中例子是值得參考的。

政策法規方向

本書中提到的政策法規方向指的是2015年政策法規方向，多半也都過時，但同樣的觀念可以用在未來政策法規有新的變動的時機。
值得思考的點是，政府政策的施行，會影響各產業規模的大小、發展速度、資源的多寡。

主要有以下4項：

• 汽車產業
• 醫療產業(目前已不適用)
• 反補貼、反傾銷、反托拉斯
• 中國禁奢令、脫虛向實、教育產業國有化

TIPS：需要提醒的是，台廠很多都是代工廠，容易受他國政策＆品牌廠減產的影響，所以在投資還是要注意他國政策和市況。

台灣有許多非品牌商的二階廠商或代工廠，其議價能力較低，當品牌商因為當地政策、匯率、財務狀況等因素，品牌廠會降低報價，對台廠造成獲利能力的傷害。

如隱形眼鏡代工廠精華，就因2014年後，日本隱眼品牌幾乎都通過認證，且日圓貶值而面臨品牌廠要求降低報價。

汽車產業

全球所有國家政策都朝低汙染、環保、安全、長照等方向前進，可關注燃汽車排氣規定、停產燃汽車年限、醫療產品安全認證規定等法規修訂方向，尋找合適廠商投資。

案例1 ➥ 中國汽車排放汙染規定 → 限定汽車零組件必須降低汙染 → Bosch生產共軌噴射引擎，碳排放量較低，受惠於該政策 → 宇隆提供Bosch精密零組件，受惠於Bosch營收增長。

案例2 ➥ 美國汽車保險規定 → 保險業者理賠條款中需明定提供的是AM(售後服務市場的副場零組件)或 OES(正廠零件)，且每個AM都要通過CAPA認證 → 帝寶車燈AM占比超過80%且通過CAPA認證 → 營收增長

醫療產業

有時候財政吃緊可能會刪減長照或醫療耗材的補助，屆時相關廠商會蒙受損失，
美國在2015年刪除血糖測試片的補助，導致代工廠五鼎報價遭品牌商砍價，毛利率衰退。

案例1 ➥ 日本設立隱形眼鏡認證制度 → 精華為隱眼代工廠，其客戶率先獲得認證 → 精華營業額提高

案例2 ➥ 美國調整健保補助款，刪除血糖測試片的補助 → 血糖機大廠Bayer, Medicare無法獲得補助 → 血糖測試片代工廠 – 五鼎，報價遭砍，毛利率下降。

反補貼、反傾銷、反托拉斯

反補貼、反傾銷、反托拉斯 : 產業集中度過高的產業需多加注意，可能會被其他國家罰款與制裁，

台灣的輪胎、車燈、面板都曾面臨美國的高額罰款與刑罰：

案例1 ➥ 輪胎(正新、建大)、太陽能(茂迪)被美國課徵反傾銷稅。
案例2 ➥ 車燈(堤維西、帝寶)、面板(友達、群創、華映、彩晶)因為聯合哄抬價格而被美國開罰，主管也面臨刑責。

如果一公司在產業市佔率過高，或所在產業有過度集中的現象，就需考量反托拉斯的風險。

中國禁奢令、脫虛向實、教育產業國有化

中國禁奢令
在禁奢令下，精品裝潢業者紅木(主要業務在中國)，因為精品業業績下降，連帶裝潢需求下降。餐飲業者新天地(中國的業務較多)，也深受該波禁奢令影響，導致營收下降。

脫虛向實
脫虛向實是2015年以來的中國產業政策方向，打擊直播、飯局、遊戲等產業，將影響網路服務業者。

TIPS:
脫虛向實是指脫離實體經濟(包含農業、工業、商業服務業等勞動實質生產活動)，投入虛擬經濟(股票、債券、炒作房產)，會打擊這類型業者，希望回歸實體經濟的意思。

教育產業國有化
中國補教業2021年被中國政府禁止，導致許多補教中概股慘跌。

科技發展趨勢

作者認為投資人需要提前掌握科技趨勢，以下是以2015年的角度，看向未來發展，
找出可能受惠公司，避開即將衰落公司，

而我們現在已經是2022年，這些推測與案例多數已普及化或現在進行式，
但是也可以換個角度往回看，除了驗證當時預測的趨勢之外，更可以學習用同樣的思考脈絡，去推測發展趨勢。

預期未來發展：

• 高階智慧手機與平板的崛起－Apple 革命(已普及)
• 科技產品輕薄化(已普及)
• 網路交易、電商、網路服務倍速成長(已普及)
• 工廠自動化(已普及)
• 電信業產業規格演進 – 4G(已普及)
• 其他6大產業趨勢

高階智慧手機與平板的崛起－Apple 革命：

科技產品輕薄化：

網路交易、電商、網路服務倍速成長：

工廠自動化

電信業產業規格演進 – 4G

其他7大產業趨勢

1. 共享乘車 Uber

其實Uber在許多國家推廣上都面臨當地產業公會的反對；
以台灣來說，最後Uber只能妥協，申請計程車營業牌照，與台灣大車隊、LINE Taxi、Yoxi一同競爭叫車市場。

此書在2015編寫，我們事後來觀察，最終經營計程車叫車服務的上市公司大車隊，並沒有因為Uber而衰退，
近5年(2017-2022)的營業額反而逐年增長 :

2. 共享經濟 –共享住宿Airbnb

可能影響台灣傳統飯店業者，如 : 晶華、六福、國賓。
然而Airbnb在推廣上碰到相同的問題 : 無照經營民速、短租。近5年營業方面沒受到Airbnb的影響。

3. 大數據時代

精誠從事金融、商用軟體，提供大數據服務與解決方案。

4. 物聯網IOT 人工智慧物聯網AIOT

所有物品包含手錶、腳踏車、冰箱、家用電器都需要及時運算，並將運算資料傳輸出去，
對於無線射頻辨識系統、邏輯元件、類比IC、的需求將大幅提升。

5. 3D列印

實威、大塚算是3D列印浪潮的擦邊球，近5年(2017-2022)的營業額有逐年攀升的現象。
是否成功跟上浪潮，還需要進一步分析公司獲利結構。

6. 行動支付
提升對NFC、刷卡機的需求。

2022年的今年各家行動支付如春秋戰國般激烈競爭，較知名的Apply pay、Samsung pay、Google pay、LINE pay、街口支付、全盈支付、PX Pay FamiPay 等等，帶動感應晶片的需求。

直接的受惠廠商為力旺。

7. 自駕車
車禍發生率可能降低，進而降低對修車領件的需求。
但在2022年的今天，自駕車仍然不普及，而且還算是車禍發生的原因之一。

客戶經營績效

客戶是公司經營最主要的獲利來源，作者將公司所擁有的客戶狀態做分類，企圖找到企業未來成長的可能性。

狀態1：公司客戶較為集中

狀態2：對客戶滲透率提高

在技術發展快速的電子產業中，公司取得更高的客戶滲透率，可能是產品競爭力變強，
也有可能是其他外部因素 :

1. 競爭者退出市場
2. 競爭者技術跟不上
3. 客戶分散供應鏈
4. 客戶增加外包比重

通常1. 3. 是一次性改變；而2.4.能持續較久，改變公司的獲利結構。

狀態3：成功打入新客戶

是帶來收益的重要策略。
可能是原產品增加客戶(成功機率最大)、打入新星產業供應鏈(成功機率較小)、參與產業巨頭創新計劃(成功機率最小，需付出的代價也最大)。

狀態4：主力銷售國帶旺供應鏈

獲利關鍵因子

作者認為能在人力成本、原物料成本、製程良率與效率、匯率等4項因子，是對公司的盈利有重大影響力。

因子1：人力成本

主力產能在台灣 : 薪資持長趨緩，經營壓力較輕
案例 ➥ 鑽全與西柏主要產能都在台灣，由於人力成本穩定( 薪水調漲速度緩慢 )，便進一步將目光放在生產自動化，並開發高單價產品，使其毛利率大幅上升。

主力產能在中國 : 工資不再低廉，經營壓力增加
案例 ➥ 定穎近80%產能在中國，由於中國薪資成長幅度高，導致毛利率長線下滑，甚至使稅後淨利呈現負值。

主力產能在東南亞 : 人力成本比中國低，但仍快速增加
案例 ➥ 儒鴻與聚陽兩間成衣廠商，面臨節節攀升的人力成本，應對方式為開發高毛利產品。

未來東南亞國家加入TPP後，勢必納入勞工保護的議題，薪資的上漲幅度可能相當可觀，需注意相關議題。

因子2：原物料成本

原物料價格下跌通常對產業上游造成傷害，而對產業下游造成效益，增加其利差。若原物料價格上漲，則上下游的影響將會相反過來。

作者以油價、天然橡膠價格、銅價分別舉例來說明。

油價大跌：

天然橡膠價格大跌：

銅價下跌：

因子3：製程良率與效率

製程的良率關係著成本與獲利能力，當不良率高時，會增加原物料、人力成本，嚴重時可能發生延遲交貨，有違約金的發生。

製程良率降低
良率降低的潛在原因可能為下列3者 :

1.原物料受汙染 : 如最近的NAND Flash原物料供應商鎧俠。
2.製作過程不順 : 如第一次接到iphone4訂單的和碩。
3.大規模遷廠 : 如2011年底的飛捷遷廠，導致2011Q4營收下降。

製造效率上升：導入自動化設備

因子4：匯率

匯率和原物料一樣，走勢呈現週期循環，不會一直跌下去。需透過該國的經濟成長率、產業循環、通膨率等總經指標，判斷未來的可能走勢。

該國貨幣走升：
當美元走升時，產品以美元計價的商品在價格上將更具競爭力，有助於主市場在美國的台廠，因為可以換回更多台幣。

該國貨幣走貶：
案例1 ➥ 日圓在安倍經濟學後大貶，以東北航線為主的旅行社因此業績增加，受惠於日圓匯率的貶值。
主要競爭對手是日本的台廠，此時就面臨對手的價格優勢，對這些台廠來窩是利空；如 : 亞德客、台郡、嘉聯益、晶技等。

案例2 ➥ 歐元走弱時，以歐洲為主的旅行社將因此受益( 鳳凰 )，但同時主要市場在歐洲的台廠( 智易製作POS機、各種機上盒)將蒙受匯兌損失。

企業投資成果

公司的投資成果分為兩部份，會有實際產出的投資，主要有擴廠、發展新事業投資；
及短、長期的轉投資。

實際產出的投資：擴廠、發展新事業投資

擴廠未必代表利多。
擴廠代表增加產能，也代表未來的折舊成本，若未來客戶需求趨緩，其產生的折舊成本會侵蝕獲利。

發展新事業的方法很多，包含：

• 延伸原本技術 : 成功機率較高，即便失敗了付出的代價也較低。
• 跨入新領域 : 若跨入後未掌握關鍵資源，失敗的機率很高，也可能面臨殺價競爭，並被排擠出市場。
• 佈建新通路 : 難度和跨入新領域差不多，若無經營通路的專才，獲利可能被高額的租金與人力成本侵蝕。

短、長期的轉投資

公司會有轉投資的行為，投資人可以透過不同的會計科目，來辨認是短期投資、長期投資，計算損益的方式也不一樣。

總結：政策法規方向及未來科技發展是較重要因子

這5項因子裡，政策法規方向及未來科技發展，是較為重要，
過去時期，政府扶植半導體產業，造就現在的護國山神－台積電，目前幾乎創造台灣一半以上的GDP，形成龐大的半導體產業鏈，其中也包含對未來科技發展的預測，才能讓政府出錢、出力又出人才。

而科技發展也能從原有技術精進(科技產品輕薄化)、創新產品的誕生(Apple 革命)、人們使用習慣改變(網路電商、共享乘車)等，去仔細觀察；

客戶經營績效(新客戶、原有客戶滲透力)、關鍵獲利因子(人力/原料成本、製程率)、公司投資成果(擴廠、新事業、長短期投資)都是屬於公司內部要提升的競爭力，

投資人透過這些因子，可以較深入了解一項產業、一家公司，找到在未來可能有成長動能的公司。

最後，還是再提醒，此書出版2015年，內容許多不適用目前現況，但判斷分析的邏輯及一些大方向還是沒變的。

本文僅做教學使用，內文提到所有標的不代表任何投資建議，投資人需了解任何投資皆有其風險。

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本文由 EDGE量化交易團隊 與 市場先生團隊 共同整理編輯

EDGE 是一支全量化交易的外資避險基金，藉由程式解讀每日即時產生的上千種數據，調整部位曝險和多空方向。除了常見的股票指數之外，亦交易原物料、匯率、債券和貴金屬期貨等商品，利用跨國多資產動態配置，達到基金穩定提升之目的。

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