投資避險基金如何判斷好壞？一位避險基金經理人的訪談14個問題QA
最後更新：2021-06-01
前陣子市場先生跟一位避險基金經理人聊天，
他是擅長做全球量化交易(quant)的對沖類策略開發，
能做到跟投資股市指數差不多的報酬率，但波動遠低於股市、大略等於債券的低波動風險。
避險基金(hedge fund)是一般人比較少接觸到的一類基金，
之前市場先生有分享一篇避險基金基礎概念教學，如果還沒看過建議先去看完上一篇，
上一篇：認識什麼是避險基金？
大多數我們平常看到的都屬於共同基金(mutual fund)，共同基金投資的限制比較多，
而避險基金則是有較大的操作彈性，相對的根據團隊能力不同，有些風險也比較高。
對這個領域我自己也很好奇，當天問了許多問題，
聊天中也談到了很多平常很難知道的知識。
在徵求對方同意後我把一些談話問答記錄下來，
以下是一些當天的問答紀錄與補充資訊，我問了很多問題，也一併分享給大家：
Q: 為什麼有錢人會需要避險基金？
Q: 避險基金的量化操作策略，主流有哪些種類？
Q: 避險基金通常都怎麼衡量績效好壞？
Q: 避險基金報酬率大概是多少？
Q: 避險基金報酬率穩定嗎？
Q: 台灣人很喜歡買配息基金，避險基金有可能月配息嗎？
Q: 避險基金為什麼一般人很難投？
Q: 老牌的避險基金會比較好嗎？新的呢？
Q: 如果基金實際績效期間很短，從回測績效可以怎麼判斷？
Q: 如何避免選到績效不好的避險基金？
Q: 投資避險基金之前，要問經理人哪些問題？
Q: 避險基金管理費會比共同基金高？
Q: 從避險基金經理人的角度，你怎麼看共同基金？
Q: 大部分的人對避險基金會有哪些誤解？
(考慮避免法規問題，避險基金不能對不特定大眾宣傳，因此這裡不會提到對方的姓名或基金名稱。)
Q: 為什麼有錢人會需要避險基金？
A: 想要高報酬只是一部份，通常是因為資產越高、越不能接受大波動，因此會需要一些風險更加可控的投資策略。
從資產配置的角度，高資產人士會希望自己的資金配置在各種不同類型的資產上，
資產的類別不同可以避免風險過度集中。
以耶魯大學的資產配置為例，裡面也有很大比例的資金放在私募基金上，
私募包含創投VC、PE fund(創投後到上市前階段)、避險基金。
避險基金只是一種通稱，實際上也根據投資策略有不同的稱呼，
例如多空對沖策略，也可以叫做絕對報酬基金，因為它目標是追求絕對報酬。
Q: 避險基金的量化操作策略，主流有哪些種類？
A: 比較常見的可以分成5大類策略：
1. long/short多空股票對沖策略：
根據量化因子，對所有股票做出排序，做多認為最績優的一些股票、並做空認為最差的一些股票，
由於同時持有多頭部位與空頭部位，
因此當系統風險發生(大盤在大跌)時空頭部位也會獲利，資產不會受到太大衝擊。
2. CTA (Commodity Trading Advisors，CTA)：
各種期貨交易，跨多商品市場的策略交易，大多是順勢交易，主要用期貨去操作。
3. long-only做多策略 & Macro fund 總經策略
只做多不做空，單純做資產配置，資產類別包含：股票、債券、商品、黃金、房地產、未上市公司，但不做空。
例如：橋水基金的全天候投資策略(all weather)、量子基金根據景氣循環操作各種不同商品等等。
很類似共同基金中的平衡型基金或多元資產基金，但操作策略更加彈性。
4. arbitrage 套利類策略
套利就是透過一買一賣之間賺取鎖住高低價差，當價差收斂時即可實現獲利。
和多空對沖的差別在於，套利是在下單的當下就取得確定報酬，而多空對沖則是只是做出方縣判斷，而不一定有確定報酬，
例如：fixed income套利、波動率套利、高頻交易、外匯套利(不同交易所間的報價差)
5. 綜合類
簡單來說，就是能賺錢的方法都做，
知名的例如：文藝復興基金、橋水Pure alpha基金。
以上幾種都是量化類策略，通常都有較大的樣本數和穩定性，
但許多避險基金並非量化策略，而是主觀操作，那就很看操作者的能力與績效紀錄。
Q: 避險基金通常都怎麼衡量績效好壞？
A: 通常用 sharpe ratio來衡量績效
一般共同基金會跟指數做對比，但避險基金則是不一定會跟指數做比較，
由於避險基金的操作已經脫離指數的範疇，內容物包含有大量多種資產標的、大量多空進出操作，
因此波動的特性與一般指數都不相同。
sharpe ratio(夏普率)是衡量承受單位波動風險下能得到的報酬，
一般無論是追求高報酬，或追求低風險的避險基金，長期夏普率數字都要能勝過指數許多才有投入價值。
Q: 避險基金報酬率大概是多少？
A: 長期而言淨值報酬率 8%~15%(收過費用以後)，不大可能更高
避險基金一般費用包含每年管理費2%、績效獎金20% (各家規定不同)，
因此收費之前年化報酬率一般能到20%以上就很強了，這也要考慮風險控制程度，
波動大小控制的越嚴格的避險基金，報酬率就很難往上拉。
所以收取績效獎金後，大概投資人實際拿到的範圍就是8%~15%。
像巴克萊避險基金指數，長期年化報酬率平均值是8%~10%，
但實際上是避險基金的領域是強的很強、弱的很弱，跟共同基金不同，並不是每一檔避險基金都落在平均值附近。
Q: 避險基金報酬率穩定嗎？
A: 不一定，要看執行策略的類型而定
每種策略都有它天生的特性和限制，例如：
多空對沖策略(long/short)，不分多空頭年度，報酬都會相對穩定，
由於需求資金大、多空頭部位都有，長期年化報酬不可能超過20%，因為不一定會多空部位都同時賺錢。
做多策略(long-only)，做資產配置相對來說不容易每年都獲利，在空頭年度可能會有虧損。
Q: 台灣人很喜歡買配息基金，避險基金有可能月配息嗎？
A: 看策略而定，短線套利類或高頻交易類才有可能做到月配息
中長線策略，就不可能月配息。
只有短線或高頻交易，由於短期內有比較大的樣本數，因此獲利會比較穩定，能做到月配息。
配息只是把獲利拿回來，其實如果能再投資，那就能顯著拉高年度的報酬率，因為等於是用更短的頻率去複利。
Q: 避險基金閉鎖期通常都多長？一定有閉鎖期嗎？
A: 一定會有閉鎖期，時間長度根據策略類型而定，大多都是一季或一年。
閉鎖期的意義在於，讓投資策略能夠有足夠的時間實現期望的報酬，
也避免投資人在短期內不理性的快速贖回因而發生不必要的損失，
所以閉鎖期長度，也是根據策略而定，
越短線的策略在短期內會有較大的交易次數、樣本數大就容易短期內實現期望報酬，但這類策略通常利潤也低。反之長線的策略，通常閉鎖期也會比較長。
Q: 避險基金為什麼一般人很難投？
A: 一是資金要求較大，二是許多基金會封閉
一是一般自然人的資金都太小不能收，管理運用上太麻煩，例如一單位台幣1000萬或100萬美金都算是很基本的門檻。
二是許多基金都有策略本身的資金容納上限，一套策略會因為流動性因素，有最大投入資金的門檻，當金額超過門檻很可能就會無法順利成交或者報酬率會下降。
如果資金滿了，基金就會封閉、不再收新的資金。除非其中有投資人贖回，基金才會再次開放。
Q: 老牌的避險基金會比較好嗎？新的呢？
A: 不一定，所有的避險基金的超額報酬都會隨時間遞減，所以要與時俱進，否則就會被淘汰。
如果是共同基金，生存的比較久的基金本身可能代表它有某些優勢，但在避險基金就不一定。
老牌的避險基金，有可能績效不錯，但也有可能基金的超額報酬開始衰退不如當年，或者已經封閉買不到。
新的避險基金，優點是有可能超額報酬較高，因為使用的策略可能在市場上還沒出現過，缺點是沒有歷史紀錄，只能看到回測績效或較短期的績效。
Q: 如果基金實際績效期間很短，從回測績效可以怎麼判斷？
A: 根據策略的交易頻率決定要看多久的實單績效
以量化策略來說，可以根據頻率決定，決策數要夠多才有統計上意義，
建議把任何回測都當成參考就好，看實際績效跟回測是否符合才是重點。
例如：長線策略，實單績效就要較長，高頻率的交易就比較短，
短線上至少要看上百次實際交易成果，長線則是至少20次以上的決策次數，
好的基金回測績效對比實際績效應該要差不多(例如：報酬、波動程度會和過去類似)。
Q: 如何避免選到績效不好的避險基金？
A: 從過去績效的表現可以判斷，但當過去看起來很好時，就要從基金本身特性判斷它的風險
做多策略long-only：遇到一天內大跌會有影響，但有做好資產配置，其實長期不容易有大問題。
多空對沖策略long/short：風險是有一天多空因子的超額利潤消失，報酬就會逐步下降，另外這類策略雖然穩定、波動低，但報酬通常不會贏大盤，因為多空需要用上兩倍的資金，賺賠也會互相抵銷，必須要因子很強才會有顯著報酬，這就看基金團隊的策略實力。
套利、高頻類策略：風險是套利機會逐漸消失，或是系統不穩定就會產生巨大傷害，過去例如：騎士資本，就因為高頻交易下錯單，一天內就倒閉。
Q: 投資避險基金之前，要問經理人哪些問題？
A: 有4個問題是投資必須要先詢問的：
1. 等多久才有把握有確定的正報酬？
這根據策略和資產類型而定，例如：大多數避險基金，除了做多策略(long-only)可以久一點以外，其他應該要年年正報酬才及格。
2. 過程最大回檔MDD是多少？
MDD(Max Drawdown最大回落)，意思是從任意績效最高點到最低點之間的回落程度，代表你在任一時間投入，歷史上會遇到最大的回檔是多少。
3. 長期年化報酬率是多少？
要注意的是，投資避險基金，並非報酬率越高越好，應該看它的風險波動程度，與對應的報酬率是否合理。過高報酬率的策略也要小心，很可能績效的時間太短，或者投資組合承擔了某些未知的風險。
4. 報酬的來源是什麼？為什麼這策略有這樣的報酬？
雖然不會談到策略細節，但還是要聽聽看報酬來源是否合理。因為在超額報酬的世界投資就是一場競技，想從其他投資人手中賺到利潤，必然要有些過人之處。
Q: 避險基金管理費會比共同基金高？
A: 對，一定會比較高
因為避險基金本身營運也需要成本，包含購買資料、建立系統，以及人才聘僱成本。
人的部份是關鍵，畢竟拿香蕉只能請到猴子，
文藝復興基金費用是管理費5%，績效獎金44%，但他們操作績效很驚人。
這點跟共同基金的狀況剛好相反，大多時候共同基金費用都是越低越好。
Q: 從避險基金經理人的角度，你怎麼看共同基金？
A: 共同基金的先天限制比較多，也導致它比較難幫投資人創造好績效：
1. 共同基金在意相對排名而不是絕對報酬
但排名都看短期，所以通常基金的Beta會很大，例如：多頭時特別好，或產業剛好輪動到他，他就有機會排到前幾名。但這不代表它長期會比較好。
2. 經理人獎勵機制，排到前面他才有獎金，會鼓勵衝短期
因為排名其實並不要求他長期一直在前面，所以大家因此有誘因衝短期，好的經理人在這種規則下也變不好的。
3. 基金通常短命，績效不好就關
4. 共同基金對於經理人待遇太低
好人才很難留住，有實力的都往私募走，才會得到比較好的待遇。
5. 共同基金和投資人利益不一致
因為他們成效只看管理費，而且經理人薪水也低，因此可能有些會用投資人的資金買進不好的標的這類問題。
Q: 大部分的人對避險基金會有哪些誤解？
A: 常見誤解有幾點：
1. 員工、研究員越多越好?
NO，避險基金沒有人數規模效應，一兩個關鍵的經理人就決定成敗。
2. 避險基金資金規模越大越好?
NO，資金越大，超額報酬會遞減，所以到一個規模後基金通常會封閉不收新資金。
以巴菲特的波克夏為例，資金已經過於巨大，要戰勝大盤指數就很困難。
3. 避險基金歷史越久績效越好?
不一定，歷史績效不一定越好，但久一點通常不會太差。
如果是共同基金，歷史悠久的通常不會太差，同樣也不一定越好。
4. 使用的策略越多越好嗎？
不一定，關鍵是看策略的(未來)有效性、互補性、持續性，
最低要有一定的數量，互補性會比較好讓績效更穩定，但不是越多越好，
如果有人宣稱有幾千幾萬個策略，不一定比較好。
5. 避險基金報酬輸給大盤？
避險基金如果追求絕對報酬，那和大盤比較沒有意義，
只有純操作股票做多策略(long-only)的避險基金才能拿來跟大盤比，
有些避險基金波動可能很低，並且訴求每年正報酬，因此報酬率不一定贏大盤。
但大盤會有某一年崩盤極差，此時這類避險基金可能完全不受影響。
例如：多空對沖策略(long/short)不一定會贏大盤，大多時候會輸，但穩定、sharpe ratio高、空頭市場也可能有好的報酬。
也有專門追求高報酬率的避險基金，但波動就很大，也可能會有年虧。
高報酬和低波動你通常只能選一個。
6. 避險基金要集中投資嗎？
分散會比較好，前提是如果資金夠、且能分辨，
不同的避險基金策略可能完全不同，能提供不一樣的報酬走勢，
因此分散在不同地方時，可以讓總資產成長更加平穩。
市場先生總結心得：
那天聊完之後我收穫很大，
感受到他這種量化策略的避險基金是技術門檻很高的工作，
一般人無論是在數據、研究、資金，都很難做到類似的程度，
然而這世界上像他們這樣的資金管理者也還有很多，競爭也很激烈。
對高資產人士來說，避險基金也只是眾多資產配置的其中一部分而已，
付出一部分費用讓專業人士來管理並且有效控管風險，其實是很有效益的事。
而對大多數人一般人來說，
畢竟許多人的資金也不足以投入避險基金，
選擇的投資工具和方法真的是簡單就好，
因為散戶的資訊落差與情緒在這些專業機構眼中其實跟提款機沒什麼兩樣，
避險基金就談到這裡，這是個很有趣的議題，
未來如果有其他新資訊或QA也會陸續更新到這篇文章中，
如果你有其他關於避險基金的問題，
可以Line詢問或是寫信到我的email信箱：[email protected]。
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